國海證券-航空行業研究初探-220618

　　1、行業屬性：航空業是典型大周期行業，受供、需、油、匯四大周期因素影響，經營波動較大。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】全球來看，行業高投入、高風險、同質化、低回報，盈利能力及盈利成長性普遍不佳。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）但在這樣的行業β之下，卻依然出現了歐美低成本航空龍頭創造長期豐厚回報的典型案例。

　　2、需求分析：航空需求具備長期邏輯，增速與宏觀經濟緊密相關，大國才能孕育大型航空市場。就國內而言，航空出行目前仍然屬于高端消費，以疫情前2019年的中國航空業平均票價計算，一次航空出行往返的花費占到月度人均可支配收入的約四成。天然存在的需求差異，使航空業分化為全服務和低成本兩大賽道。

　　3、全服務：全服務賽道周期屬性主導，其大周期是需求周期，需求決定周期幅度，商業模式的核心是強壟斷。買周期與買格局，是投資全服務航司的兩大常見策略。從全球資本市場的實踐經驗來看，買周期是勝率更高的策略，全球適用，可被廣泛驗證。買格局策略，中美歐三大航空市場中，僅在美國2011-2013年左右成功過，但在此后超額收益有限。單從CR3、CR5口徑來看，中國航空業集中度遠超市場格局碎片化的歐洲，甚至與美國航空市場較為接近。但就核心樞紐的市占率指標來看，中美三大航之間存在明顯差距。中國全服務航空當下壟斷程度不足，更適合買周期。

　　4、低成本：低成本賽道具備消費屬性，長坡厚雪，強者恒強，商業模式的核心是高周轉。雖然同樣受周期性因素影響，但低成本商業模式更具韌性，成長性遠超周期性。低成本的投資策略是買處于成長期的低成本龍頭。憑借成本優勢和更具韌性的商業模式，低成本龍頭往往能夠長期保持較高利潤率和回報率，在每一輪危機中逆勢成長，為投資者帶來長期超額收益。當下，中國低成本航空市場仍處于發展機遇期。

　　投資建議：航空業當下正處于新冠疫情沖擊下的基本面大周期級別底部，建議底部布局，靜待周期上行。首次覆蓋，給予“推薦”評級。

　　風險提示：1、永久性虧損風險：現金流斷裂導致破產風險、低價巨額增發導致股份被動大幅稀釋風險。2、階段性沖擊風險：宏觀層面，面臨經濟大幅波動、地緣政治沖突、油價與匯率大幅波動、大規模自然災害、新一輪疫情爆發、疫苗及相關藥物研發受阻等風險。行業層面，面臨政策大幅變動、行業競爭加劇、發生航空事故或者其它類型的難以預測的風險。3、其他方面：國內外航司并不具備完全可比性，相關資料僅供參考。